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首席投資官｜對于家族辦公室，傳統的投資組合構建過時了嗎？還是回歸舊常態？|天天速遞

2023-06-27 19:16:50 來源：家族辦公室雜志

共 3997 字約 10 分

(資料圖片)

文｜格倫·費里斯，編譯：聆聽

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前言

傳統上，家族根據預期的長期風險和回報狀況，選擇在股票、固定收益和另類投資之間配置財富。然而，在全球經濟不確定性加劇的情況下，這種傳統的投資組合構建方法可能感覺不穩定，容易受到制度快速變化的影響，從高通脹的回歸和資產類別相關性的轉變就可以看出這一點。

在這里，匯豐全球私人銀行業務的Stanko Milojevic(資產配置主管)和Georgios Leontaris(瑞士和歐洲、中東和非洲地區的地區CIO)討論了可以從當代投資組合構建方法中學到什么，以及如何利用這些經驗來駕馭我們面臨的挑戰環境。

Q&A

Q:傳統上，60/40規則是平衡投資組合的選擇：60%投資于股票，40%投資于債券。這條經驗法則會在未來繼續下去嗎？

Georgios Leontaris:60%的股權/40%的債券投資組合常常被用來衡量投資組合的回報,然而在現實中，機構投資者很少將其用作實施投資決策的方法。在2022年，一個典型的60/40指數下跌了17%，這是上個世紀以來表現最差的之一。但批評主要集中在這樣一個事實上，即股票和債券在同一年雙雙下跌，而且隨著每種主要資產的調整幅度都達到兩位數，損失被放大了。這意味著在通脹、利率沖擊、地緣政治和能源危機等事件充斥的一年中，投資者幾乎無處藏。

在這種環境下，投資者自然應該尋找更現代的基準，將其他資產類別考慮在內，比如另類資產。對沖基金和私人市場為2022年的回報提供了一個重要的緩沖，為傳統資產提供了較低的相關性和更好的下行保護。與此同時，當前環境中的持續通脹和較高利率也可能導致回報的更大分散。高質量的債券和股票可能比高杠桿資產更具彈性，但債券和股票之間的相關性不太可能回到全球金融危機后的負水平。接觸主動管理對于提高風險調整后的回報更為重要。

Q:根據《2022年歐洲家族辦公室報告》發現，在疫情爆發后，面對通脹飆升、利率上升、股市暴跌和迫在眉睫的經濟衰退，總部位于歐洲的家族辦公室正在積極采取緩解通脹的投資策略，私募股權占家族辦公室平均投資組合的27%。在您看來，這一戰略是否可能在中長期內保持普遍做法？

Georgios Leontaris:盡管主要經濟體的通脹已經從峰值回落，但潛在的價格壓力仍然持續存在。緊縮的勞動力市場增加了由工資推動的成本壓力的風險，而服務驅動的通脹在央行眼中仍然過熱。盡管利率已經大幅上調，但市場仍在預期進一步加息，尤其是在歐洲和英國，而降息預期已被推遲，因為不預計通脹會迅速降至目標水平。因此，投資者繼續尋找抵御通脹的投資策略，而私募股權基金在產生高于通脹的回報潛力方面仍然具有吸引力。

私募股權（PE）在經濟低迷時期通常表現出色，未來也有幾個原因使其保持這種情況。長期視角和資本逐步注資使得管理人員能夠耐心等待，隨著估值變得不那么苛刻，逐漸增加投資者規模。尋找處于困境市場等領域的投資也可能在未來幾個月受到吸引。資產類別的較低流動性特性提供了平滑的回報，也有助于綜合投資的市場價值波動較低。許多私募股權策略以價值為導向，這也為尋找相對便宜的增長型持倉替代品的投資者提供了優勢，這些持倉的估值最近有所反彈。

與此同時，許多客戶在考慮現金回報更具競爭力的情況下，也在為政策利率可能上升的情況做準備。在我們看來，注重銷售額增長和利潤率擴張的總經理相對于注重多重擴張的總經理處于更有利的位置，因此投資者可能需要在未來對投資進行區分。

與家族辦公室進行對話時，通常會討論對私募股權的高于平均配置或愿意增加現有持倉，盡管最終權重應更接近于戰略目標權重，以考慮資產類別的長期投資視角。

Q:同一份報告發現，在目前困擾家族辦公室的所有投資風險中，通脹是最常被提及的(78%的受訪者)，日益加劇的地緣政治緊張局勢(61%)和不斷上升的利率(54%)也被證明是持續的擔憂。緩解通脹風險的流行策略包括增加對股票(49%)、房地產(33%)和大宗商品(33%)的敞口，以及縮短債券投資組合的存續期(28%)。對于長期收益率而言，這些仍然是明智和安全的押注嗎？

Georgios Leontaris:在去年被消費者價格通脹的持續上行意外主導之后，我們看到的是2023年的資產價格通脹。保持投資是今年的正確策略，因為不斷下降的通脹、宏觀和盈利彈性，以及對今年夏天政策利率見頂的預期，都為正投資回報做出了貢獻。考慮到資本市場7%-10%左右的改善假設應該會帶來正的通脹調整后回報，著眼于長期的投資者應該繼續關注股票。在短期內，他們可能會將質量作為一種風格加以強調，因為較低的債務負擔應該會在一定程度上隔離較高的借貸成本，而轉嫁上升的投入成本的能力也應該有助于擴大企業之間的分散度。

去年，強于預期的通脹對固定收益資產來說并不是好兆頭，但走勢和利率見頂的前景幫助支撐了今年投資流動的回歸。除了實現財富保值和資本增值目標外，投資者正越來越多地增持債券頭寸，因為他們預計會獲得更大的多元化收益。鎖定較高收益率的能力應有助于克服將現金存放在貨幣市場基金的誘惑，而高質量債券的避險吸引力也引發了對這一資產類別的更大配置。

大宗商品可以為通脹提供保護，盡管需求程度將在短期內影響工業金屬的走勢，但實際收益率上升可能會限制貴金屬的強勢，而供應限制可能會暫時為油價提供底線。在房地產方面，我們總體上保持中性，但由于長期結構性驅動因素仍在發揮作用，我們明顯傾向于物流、倉儲和高檔房地產，而不是商業房地產。

Q:另類投資在未來的家族投資組合中會發揮更大的作用嗎？如果是這樣的話，你認為這樣的投資有什么吸引力？

Stanko Milojevic:家族辦公室的調查表明，對替代產品的堅定需求是投資組合中的結構性持股。由于地緣政治、通脹和利率是投資者反復討論的話題，積極經理人的非流動性溢價、去關聯性好處和經驗增加了這一資產類別的吸引力。更嚴格的監管標準同樣推動了私募市場越來越受歡迎，因為這是為企業獲得新的、多元化的融資來源的一種方式。

Q:人工智能和機器學習工具正越來越多地被用于預測市場將如何轉變。現在是家族采用這些尖端技術的時候了嗎？直覺和經驗仍然在成功的投資組合配置中發揮作用嗎？

Stanko Milojevic:機器學習的采用和使用更多的是一個漸進的過程，而不是一些革命性的東西。任何用于預測的系統的、數據驅動的模型都可以被視為機器學習工具。早在機器學習成為流行術語之前，各種統計方法就已經以這種方式在該行業使用了幾十年。系統性對沖基金尤其精通機器學習的應用，其中一些已經建立了令人印象深刻的金融數據庫，它們繼續利用這些數據庫來訓練和重新訓練他們的預測模型。由于阿爾法一代的競爭性質，家族辦公室利用機器學習的最實際方式是在委托的基礎上--將資金分配給系統性對沖基金。在這個擁有如此多數據和計算能力的世界里，我們對投資專業人士依賴“直覺”作為他們決策的重要驅動因素持謹慎態度。

盡管如此，在投資和阿爾法生成過程中，經驗當然是不可或缺的，我們看到經驗豐富的投資者和具有科學背景的年輕團隊成員之間存在巨大的協同效應。多年來，我們一直在匯豐內部推廣這一方法。在集團內部，我們運行一系列用于情緒分析、市場預測和自然語言處理的模型，幫助我們理解全球市場，并持續支持我們的投資決策和系統的交易策略。

Q:當談到資本市場假設時，家族未來能期待什么樣的長期回報？

Stanko Milojevic:通脹的回歸帶來了宏觀波動，并在COVID之后引發了金融市場的結構性波動。回歸“舊常態”意味著，我們對所有資產類別的長期回報的估計也出現了大幅調整。在固定收益的長期低回報之后，出現了大規模拋售，加上過去3年債券市場歷史性的重新定價。隨著利率目前處于2008年以來未曾見過的水平，通脹率最終趨于正常化，固定收益投資的預期回報看起來比大金融危機以來的任何時候都要好。

在接下來的十年里，我們對長期溢價的估計在大多數地區都是正數，盡管收益率曲線倒置。在預期違約率相對較低的背景下，信貸利差處于具有吸引力的水平，這使得投資者能夠獲得額外的回報。

亞洲高收益信貸看起來特別有吸引力，預期年化回報率為7.0%。縱觀全球股市，我們預計發達市場和新興市場的總回報率分別為7.9%和10.2%，接近歷史上的長期平均水平。總體而言，多元化投資組合的預期回報現在看起來比本世紀初要好得多，符合歷史正常水平。

備注提醒：1.本文只作為參考，不作投資建議。2.本文編譯自CAMPDEN FB,原文《IS TRADITIONAL PORTFOLIO CONSTRUCTION A THING OF THE PAST?》，作者：GLEN FERRIS，編譯：聆聽

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